Ortodoks patikaya dönüş: Ekonomiyi neler bekliyor?

AK Parti iktidarı 2018 seçimlerini kazanmasından bu yana önce “Yeni Ekonomi Programı” ardından da “Türkiye Ekonomi Modeli” olarak adlandırılan bir iktisadi program ile ekonomi yönetimini sürdürdü. Bazı kesimler tarafından “Çin tipi büyüme modeli” olarak da adlandırılan ekonomi modeli kapsamında değersiz yerel para birimi/düşük faiz politikasının eşgüdüm içinde uygulanarak ihracatta rekabetçilik, artan yatırım iştahı, yüksek ekonomik büyüme ve güçlü bir istihdam piyasası hedeflendi.

Genişlemeci politikaların etkisi döviz kurlarında ve enflasyonda da görüldü. 2018 yılının haziran ayında 4,75 seviyelerinde seyreden USD/TRY kuru, 2021’de başlatılan faiz indirimi süreci eşliğinde yeni bir kırılma yaşadı. Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’nın politika faizine ilişkin çıpaları terk ettiği ve iletişimini farklı bir bazda kurmaya başladığı bu dönemde TL üzerinde çok güçlü bir depresiyasyon dalgasını tetikledi ve Kasım 2021’de bir kur şoku yaşandı. Yaşanan şokun kontrol altına alınması adına Hazine ve Maliye Bakanlığı ile eşgüdümlü olarak yeni araçlar devreye alındı. Bu araçlardan en ünlüsü Kur Korumalı Mevduat oldu. Mayıs 2023’e geldiğimiz 19,50 düzeyine ulaşan USD/TL kuru bir süredir stabil seyrediyor. Söz konusu stabilitenin açık piyasa müdahaleleri ile yürütüldüğüne ve sürdürülebilir bir patikada olmadığına dair eleştiri ve tartışmalar ise devam ediyor. 

Yaşanan kur şokunun ilk etkisi ise kendini enflasyonda gösterdi. Manşet enflasyon ise Ekim 2022’de %85,5 seviyesinde tepe yaparak son 24 yılın en yüksek seviyesini kaydetti. 2023 yılı ile birlikte baz etkisinin devreye girmesi eşliğinde manşet enflasyonda aşağı yönlü bir hareketin yaşandığı görülüyor. Mevcut politika setinin sürdürülebilirliğinin yanında enerji fiyatları gibi dışsal faktörlerin yarattığı belirsizlik ise beklentiler arasında ayrışmalara yol açıyor. 

💾 Cep bilgisi: Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası, yılın ikinci enflasyon raporunda yıl sonu enflasyonunu %22,3 olarak tahmin etti. Buna karşın, Piyasa Katılımcıları Anketi’nde beklenen enflasyon ise %37,7 seviyesinde.  

Dış ticaret tarafında ise hedeflenen görünümden uzak bir manzaranın ortaya çıktığı görülüyor. Ekonomi programı dahilinde ithal ikamesi imalatının desteklenmesi ve ihracatın artırılması hedefleniyordu. Bu süreçte 2022 yılı ihracatı 235,2 milyar USD’ye ulaşarak rekor seviyeye yükseldi. Fakat ihracatın yanı sıra ithalattaki artış da yavaşlamadı ve 342,2 milyar USD’ye ulaştı. Böylelikle yıllık dış ticaret açığı 110,2 milyar USD’ye ulaşarak cumhuriyet rekorunu kırdı. Söz konusu manzara 2023 yılı için de değişmiş durumda değil. Nisan ayı itibarıyla Ticaret Bakanlığı tarafından açıklanan öncü verilere göre aylık dış ticaret açığı geçen yılın aynı ayına göre %44 artışla toplam 8,8 milyar USD oldu. Bu dönemde ihracatın ithalatı karşılama oranı 10,6 puan azalışla %68,6’ya gerilerken, enerji ve altın hariç çekirdek oran ise 20,2 puan azalışla %82,5’e geriledi. Diğer bir ifadeyle dış ticaret tarafında enerji ve altın hariç dengede (mal ticareti dengesinde) de açık vermeye devam ediyoruz ve açık küçülmüyor. 

Büyüme tarafında ise, 2022’de yıllık %5,6 ile beklentilerin üzerinde bir performans yakalanmış olsa dahi büyümenin biçimi itibarıyla arzu edilmeyen bir manzara ortaya çıktı. 2022 yılında beklenen değerin üzerinde gelen büyüme verisinin, uygulanan ekonomik program gereği enflasyonu artırıcı mahiyette olduğu için yatırım değil, tüketim kalemleri liderliğinde gerçekleştiği görülüyor. Öyle ki; TÜİK tarafından açıklanan verilere göre 2022 yılında yerleşik hanehalkının tüketimi %19,7 ile GSYH’nin en hızlı büyüyen bileşeni olurken, yatırımları ifade eden gayrisafi sabit sermaye oluşumu ise yalnızca %2,8 büyüyebildi.

Büyüme süreci enflasyonist olduğu için bu aşamada gelir dağılımı da bozuldu. TÜİK tarafından açıklanan verilere göre işgücü ödemelerinin GSYH’den aldığı pay 2018 yılında %33,9 seviyesindeyken, 2022 yılının sonunda 8,7 puan azalışla %25,2’ye geriledi. Bu noktada sermayenin GSYH’den aldığı pay ise 2018’de %48,7’yken, 2022’nin sonunda 8 puan artışla %56,7’ye yükselmiş durumda.

Yine TÜİK tarafından derlenen verilere göre Türkiye’nin Gini katsayısı 2022 yılında 0,415’e ulaşarak 2009’dan bu yana en yüksek seviyesini kaydetti. Türkiye bu oranla 38 OECD üyesi ülke arasından gelir eşitsizliğinin en yüksek olduğu üçüncü ülke oldu.

Vaat: Program değişimi

AK Parti kurmayları ve Cumhurbaşkanı Erdoğan, mevcut modelin sürdürüleceği yönünde açıklamalarda bulunsalar da modelin partinin seçim beyannamesinde yer almadığı görülüyor. Bunun yanı sıra muhalefet, ekonomide ortodoks politikalara geri dönüş ile açıkça bir paradigma değişimi vadediyor. 

Bu noktada muhalefetin öncelikleri ortodoks politikalara geri dönüş ile enflasyonun kontrol altına alınması, alım gücünün yükseltilmesi ve sürdürülebilir bir yatırım ortamının sağlanması olarak öne çıkıyor. 

Örneğin; muhalefetin seçimleri kazanması durumunda ekonominin başına geçeceği söylenen Prof Dr. Bilge Yılmaz, geçtiğimiz günlerde katıldığı bir televizyon programında hedeflerinin “1 yıl içinde aylık enflasyonu %1,5 seviyesine, yıllık enflasyonu ise %20’ler düzeyine düşürmek” olduğunu ifade etmişti. Bu hedef doğrultusunda TCMB politika faizinin uygun ölçüde artırılarak parasal sıkılaştırma uygulanması ve böylece döviz kuru ile enflasyonun kontrol altına alınması bekleniyor. 

Bu beklenti ülkenin risk primine de olumlu yansıyor. Öyle ki seçime son 2 gün kala Türkiye’nin temerrüt riskini fiyatlayan 5 yıllık CDS primi 482’ye kadar gerileyerek son 2 yılın en düşük seviyesini kaydetmiş durumda.

Piyasada oluşan genel kanının da yakın vadede küçük ya da büyük ölçekli bir politika değişimi yönünde olduğunu söyleyebiliriz. Bunun farkında olan kurumlar da beklentilerini bu değişime göre güncelliyor.

Beklentiler

Ülkemizin mevcut makroekonomik veri seti ve devam eden süreçte karşılaşılabilecek diğer gelişmeleri analiz eden uluslararası yatırım kuruluşları, seçim arifesinde üst üste raporlar yayımladılar. Kurumların raporları temel olarak “ortodoks patikaya dönüş zorunluluğu” ve “olası bir kur şoku” senaryoları tabanında kurgulansa da detaylarda birbirlerinden önemli farklılıklar içerdikleri görülüyor.

Citibank'ın Türkiye’ye ilişkin yayımladığı raporunda, seçim sonrasında politika faizinin %40’a kadar yükseltilebileceği, bunun ise ülkenin CDS priminde 250 baz puana kadar düşüş sağlayabileceği tahmin edildi. Bu adımla birlikte, 50 milyar USD tutarında portföy yatırımı çekilebileceğinin belirtildiği raporda, yatırım girişlerinin ardından TL’nin %12 kadar değer kazanabileceği ifade edildi.

Standard Chartered tarafından Türkiye’ye ilişkin yayımlanan raporda ortodoks politikalara dönüş vurgusu yapılarak, “Mevcut alışılmışın dışında politikalardan uzaklaşmak, ekonomi uyum sağlarken boşluğu kapatmak için yeterli portföy akışını çekebilir. Böyle bir senaryoda 2023 sonunda dolar/TL’yi 20 seviyesinde görebiliriz” ifadeleri kullanıldı.

Fitch Solutions tarafından seçim sonrasına ilişkin hazırlanan analizde muhalefetin seçimden zaferle ayrılması ve TCMB’nin ortodoks politikalara dönüşü hâlinde enflasyonun 2023 yıl sonunda %23,1’e, 2024’de %12,2’ye, 2025’te ise %9,3’e gerileyeceği tahmin edildi.

Bank of America (BofA), seçim sonuçlarının ekonomiye etkisine ilişkin yayımladığı raporunda muhalefetin seçimi kazanması durumunda politika faizinin ilk aşamada %30’a, yıl sonuna doğru ise %45-50 düzeyine çıkarılması tahmininde bulundu. BofA ayrıca bu aşamada Kur Korumalı Mevduat uygulamasının lağvedilmesi ve kur üzerindeki baskılar nedeniyle yıl sonuna kadar TL’de %20-25 arasında bir değer kaybı beklemekte olduğunu ifade etti.

ABD merkezli JP Morgan, ortodoks politikalara dönüş hâlinde TCMB’nin politika faizini yıl sonuna kadar %30’a yükseltebileceğini, gerekmesi durumunda bu oranın %40’a kadar çıkarılabileceğini tahmin etti. Morgan ayrıca yıl sonunda USD/TRY paritesinin şirketler ve rezerv biriktirmek isteyen TCMB tarafından gelecek talep nedeniyle 24-25 seviyesine kadar yükselebileceği tahmininde de bulundu.

HSBC’nin Türkiye'de seçim sonuçlarına ilişkin yayımladığı raporunda ise 2023 yıl sonu için USD/TL beklentisi 24'e yükseltildi ve 14 Mayıs seçimlerini kimin kazandığı farketmeksizin yılın ikinci yarısında dövizde güçlü bir düzeltme yaşanacağı tahmininde bulunuldu.

Acı reçete

Her ne kadar muhalefetin seçimleri kazanması hâlinde ortodoks politikalara dönüş ile enflasyonun kontrol altına alınacağı ve TL’nin istikrara kavuşacağı öngörülse de bu aşamada ekonomik aktivitede bir ivme kaybı olması da kaçınılmaz. Bu durum kimi ekonomistler tarafından bir ekonomiyi ayağa kaldırmak için uygulanacak bir acı reçete olarak tanımlanıyor. Seçim sonrası ekonomiye ilişkin tahminlerini açıklayan kurumların beklentileri de bu yönde. 

Örneğin; Fitch Solutions tarafından hazırlanan üç aşamalı seçim senaryosuna göre muhalefetin seçimleri kazanması durumunda ekonomik büyümenin 2023 yılında yavaşlayarak %2,4 olması, 2024 yılında ise sıkılaştırıcı politikalar nedeniyle daha da yavaşlayarak %0,4 düzeyinde gerçekleşmesi bekleniyor. Enflasyonun kontrol altına alınmasının ardından sıkılaştırmanın sona ereceğini tahmin eden kurumun 2025 büyüme beklentisi ise %3,9 şeklinde.

Morgan Stanley tarafından hazırlanan analize göreyse muhalefetin uygulayacağı makro istikrar paketi ile birlikte TCMB politika faizinin ilk aşamada %30-35’e çıkarılması, dövizde istenilen gerilemenin kaydedilememesi hâlindeyse faizlerin %40-45 düzeylerine kadar yükseltilmesi öngörülüyor. Morgan bu senaryonun gerçekleşmesi halinde 2024 yılında güçlü bir dezenflasyon ve üç çeyrek sürebilecek bir ekonomik durgunluk bekliyor.

İktisadın temel teorilerinden biri olan Phillips Eğrisi çerçevesinden bakıldığında da bu çok şaşırtıcı bir sonuç olmaz. İşsizlik ile enflasyonun ters orantılı olduğunu savunan teoriye göre enflasyonda bir gerileme yaşatmak istiyorsanız ekonomik aktiviteden de bir miktar feda etmelisiniz. Gelişmiş ülke merkez bankalarının enflasyonu kontrol altına almak için bir yıldır yapmakta oldukları da aslında tam olarak bu.