Stopaj artışının nedenleri ve sonuçları üzerine

Bu haftaya damga vuran konu hiç şüphesiz ki artırılan stopaj oldu. Damga vurdu, çünkü kesinlikle beklenen bir karar değildi. Hatta beklenenin tam aksi yönde bir karar alınmış olması piyasa için asıl sürpriz olan kısımdı. Piyasa stopajın artırılmasını değil, aksine düşürülmesini bekliyordu. Temmuz ayı itibarıyla faiz indirim sürecine gireceğimiz için, yatırımcıya TL’de kalması için tatlandırıcı olarak stopajın indirilerek TL’nin cazibesi artırılır inancı bir hayli güçlüydü. Gelgelelim bunun tam tersini gördük. Alınan karara göre kısa vadeli TL mevduat ve yatırım fonları için stopaj oranı %15'ten %17,5'e yükseltildi. Kararla, 6 aya kadar vadeli hesaplarda stopaj %15,0’ten %17,5’e, 1 yıla kadar vadeli hesaplarda ise %12’den %15’e yükseltildi. 1 yıldan daha uzun süreli fonlar için %10 stopajda ise bir değişikliğe gidilmedi.

İlk soruyu sorarak başlayalım; stopaj neden artırıldı? Bu kararın temelde iki nedeni olduğunu görüyorum. İlk neden, bütçe gelirlerini artırmak. Bütçe tarafında işler çok da istenildiği gibi gitmiyor. Yavaşlayan ekonomi nedeniyle vergi gelirleri güçlü artamazken, özellikle faiz giderleri bütçeyi zorlamaya devam ediyor. Bütçeye can suyu olması adına stopajın artırıldığını düşünüyorum. Tabii o zaman akla şu soru geliyor: Tam da faizlerin ineceği bir süreçte stopajı artırıp getirileri düşürmek dövize yönelimi getirmez mi? Merkez Bankası tam da bu noktada şöyle düşünmüş olabilir: Para piyasası fonlarında duran yatırımcılar faiz indirimlerinin geleceğini biliyor ve buna rağmen bu fonlardan çıkmıyorsa, stopaj artırılmasına rağmen bu fonlarda kalmaya devam edeceklerdir. Bu nedenle bütçeyi destekleme adına stopaj artırımına gitmeyi Hazine uygun görmüş.

Ayrıca, para piyasası fonlarına %0 stopajla giren yatırımcının da dövize geçmesi kararı bu hamleyle biraz daha zorlaştırıldı kanımca. Çünkü bu fonlardan çıkıp dövize gitmesi durumunda, yeniden para piyasası fonu almak isterse bu kez %17,5 stopaj ödeyecek. Ağırlıklı olarak para piyasası fonlarına yüklü giriş, stopajın %0 olduğu dönemdeydi. Bu nedenle Merkez Bankası, özellikle %0 stopajla fon alan yatırımcıyı, stopajı indirip geliri artırma yoluyla ilan etmekten ziyade bir nevi tehditvari caydırıcı bir unsurla dövize gitmesinin önüne geçmek istiyor. Buradan şöyle bir çıkarım da yapılabilir: Merkez Bankası, stopaj artışıyla para piyasası fonlarından dövize yönelimin güçlü olmayacağına inanıyor ve bu konuda kendine de güveniyor. Bunun da iki gerekçesi olduğunu düşünüyorum. Merkez Bankası’nın ilk gerekçesi, bu yılın Şubat ayında stopajı %0’dan %15’e çıkardığında dövize güçlü bir yönelim olmadı; bu nedenle %2,5 stopaj artışının da dövize güçlü yönelim getirmeyeceğini varsayıyor. Veriler incelendiğinde, faizlerden ziyade döviz seviyesindeki değişikliklerin dövize yönelim etkisi çok daha güçlü. Bir diğer deyişle, ülkemizdeki döviz yatırımcısı faizden ziyade kur seviyesine çok daha duyarlı. Merkez Bankası muhtemelen bu bilgiye de bel bağlıyor. İkinci gerekçe de, Merkez Bankası her ne kadar faiz indirecek olsa da, faiz indirim süreci bu kez farklı olacak. Yani faizler inse de güçlü pozitif reel faiz vermeye devam edecek; bu da dövize geçişi sınırlayan önemli bir etmen olacak hesabı yapılıyor.

Gelelim bir diğer kıymetli soruya: Stopaj artışı bundan böyle yatırımcı tercihlerinde önemli bir değişiklik yaratır mı? Kanımca evet. İlk etki, bundan böyle yatırımcı stopajı düşük olan veya stopajı sıfır olan yatırım araçlarına yönelebilir. Bu noktada özellikle sıfır stopajla hisse yoğun fonlar öne çıkabilir. Ayrıca, 1 yıldan uzun vadeli mevduatın stopaj oranı değişmedi; bu nedenle mevduatta kalmak isteyenler vadeyi uzatabilirler. Yine stopajsız yatırım araçları olan Eurobond ve DİBS’ler de yatırımcının bu dönemde radarına girebilir.

Bir konuya daha değinmek isterim: Stopaj artışı örtülü faiz indirimi anlamına gelir mi? Bence tam olarak gelmez. Mevduat ve para piyasası faizlerinin düşmesi cephesinden evet, bir faiz indirimi olarak yorumlanabilir. Fakat stopaj artışı kredi faizlerini etkilemez. Bu nedenle örtülü faiz indirimi olarak görmemek gerektiğini düşünüyorum. Tam da bu noktada, stopaj artışı sonrasında Merkez Bankası’nın Temmuz ayında 250 bp indirim yapma olasılığı daha da arttı diye düşünüyorum. Çünkü mevduat ve para piyasası açısından stopajla azalan getiri sonrasında, yüklü bir faiz indirimi ile getiriler daha da azalırsa yatırımcı algısı bozulabilir, bu da dövize yönelimi gündeme getirebilir. Bu nedenle Merkez Bankası’nın faiz indirim hakkının bir kısmını stopaj artışıyla kullandığını düşünüyorum.