Faiz indirimi başka bahara kalabilir

Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB), piyasa beklentilerine paralel olarak politika faizinde, faiz koridorunun alt ve üzerinde herhangi bir değişikliğe gitmedi. Karar metni incelendiğinde ise enflasyon görünümüne ilişkin iki önemli unsur dikkat çekiyor. Bu iki unsur, Merkez Bankası'nın önümüzdeki dönemde karar alırken oldukça hassas bir denge gözetmek zorunda kalacağını gösteriyor.

İç talepteki yavaşlama kalıcı mı?

İlk olarak, Merkez Bankası iç talepteki yavaşlamanın daha belirgin hâle geldiğini ve bunun dezenflasyon sürecini desteklediğini değerlendiriyor. Biz de son dönemde açıklanan öncü göstergelerin, tüketim eğilimindeki zayıflamanın hız kazandığına işaret ettiğini düşünüyoruz. İç talepteki bu yavaşlama, enflasyon üzerindeki talep kaynaklı baskıları azaltması açısından para politikasının elini güçlendiren önemli bir gelişme niteliğinde. Bununla birlikte, savaşın yarattığı belirsizlik ve altın fiyatlarındaki gerilemeden de kaynaklandığını düşündüğümüz bu yavaşlamanın geçici olduğu düşüncesindeyiz.

Asıl risk arz yönlü şoklarda

Karar metninde ikinci ve enflasyon açısından çok daha kritik bir risk unsuruna da dikkat çekiliyor. Orta Doğu'da yeniden tırmanan savaşın, başta petrol fiyatları olmak üzere enerji maliyetleri üzerinden enflasyonist baskıları artırdığı açık biçimde vurgulanıyor. Merkez Bankası da bu gelişmeleri yakından izleyeceğini belirtiyor. Önümüzdeki dönemde para politikasının yönünü belirleyecek temel değişkenin, büyük ölçüde savaşın seyri ve buna bağlı olarak petrol fiyatlarının nasıl şekilleneceği olduğu anlaşılıyor.

Nitekim savaşın yeniden şiddetlenmesi ve hem İsrail'de hem de ABD'de yaklaşan seçimlere rağmen taraflardan geri adım sinyali gelmemesi yalnızca Türkiye açısından değil, tüm dünya açısından enflasyon beklentilerini yeniden yukarı taşımaya başladı. Buna bağlı olarak gelişmiş ülke merkez bankalarının faiz artırımı beklentileri de güç kazanıyor. Özellikle ABD ve Avrupa tahvil faizlerinde son dönemde görülen sert yükselişler, piyasaların bu riskleri fiyatlamaya başladığını açık biçimde gösteriyor.

Dolayısıyla önümüzdeki süreçte Merkez Bankamız açısından belirleyici unsur, iç talepteki yavaşlamadan çok arz yönlü bu küresel maliyet şoku olacaktır. Eğer savaşın kısa sürede sona ermesi mümkün olmaz ve enerji fiyatlarında kalıcı bir gerileme yaşanmazsa, küresel tahvil faizlerinde güçlü bir düşüş beklemek de oldukça iyimser bir senaryo olacaktır. Aynı şekilde gelişmiş ülke merkez bankalarının faiz artırımı gündeminden tamamen çıkmaları da gerçekçi görünmüyor.

Küresel faizler artarken para politikasında gevşeme oldukça zor

Önümüzdeki aylarda tartışma, Fed'in faiz artırıp artırmayacağından çok, bir mi iki mi yoksa üç kez mi artıracağı üzerinde yoğunlaşabilir. Avrupa Merkez Bankası ve Japonya Merkez Bankası'nın da ilave faiz artışlarına yönelme olasılığı yüksek görünüyor. Böyle bir küresel finansal ortamda Merkez Bankası'nın TL'nin cazibesini azaltabilecek agresif faiz indirimleri için rahat bir hareket alanı bulunmuyor. Yüksek enflasyon ve yüksek enflasyon beklentilerinin devam ettiği bir ekonomide, yönetilen kur politikasının sürdürülebilmesi için faizlerin belirli bir seviyenin altına inmemesi, hatta gerektiğinde yeniden artırılmasının bile gündeme gelebileceği göz ardı edilmemelidir.

Bu nedenle savaş sona erse bile petrol fiyatlarının yeniden kısa süre içerisinde 60-70 dolar bandına gerilemediği bir senaryoda, Merkez Bankası'nın yılın geri kalanında hiç faiz indirmemesi veya en fazla politika faizini haftalık repo faizi olan %37 seviyesine çekmesi olası görünüyor. Daha iyimser bir senaryoda ise faizlerin %35 seviyesine kadar inmesi mümkün olabilir. Ancak mevcut küresel koşullar altında bunun ötesine geçilmesi oldukça zor görünüyor.

Ekonomi politikalarında ağırlık maliye politikasına kayabilir

Bu tablo sanayi sektörü açısından da önemli sonuçlar doğuracaktır. Finansman maliyetlerinin yüksek kalmaya devam edeceği bir ortamda, sanayiye geniş kapsamlı faiz indirimleri yoluyla destek verilmesi ihtimali zayıflıyor. Bunun yerine kamu kaynaklarının elverdiği ölçüde daha seçici, sektör bazlı ve hedef odaklı finansman desteklerinin ön plana çıkması beklenebilir.

Seçim dönemi yaklaştıkça büyüme odaklı politikalar daha fazla ön plana çıkacaktır. Ancak mevcut küresel koşullar altında bu görevi para politikasının üstlenmesi oldukça güç görünüyor. Bu nedenle büyümeyi destekleyici adımların ağırlıklı olarak maliye politikası üzerinden atılması daha muhtemel bir senaryo olarak karşımıza çıkıyor.

Önümüzdeki dönemde kamu maliyesinin rolünün giderek artacağı kanaatindeyiz. Bütçe açığının millî gelire oranının hâlen uluslararası risk sınırları içinde bulunması, maliye politikasına daha fazla hareket alanı sağlıyor. Bu çerçevede kamu harcamalarının artırıldığı, özellikle sanayi sektörüne yönelik SGK prim desteklerinin, vergi avantajlarının ve yatırım teşviklerinin devreye alındığı bir politika bileşimi daha olası görünüyor. İç talebin yönetilmesinde de para politikasından çok vergisel düzenlemelerin daha etkin kullanılacağı bir döneme girilebilir.

2023 seçimleri öncesinde ekonominin temel aktörü büyük ölçüde para politikasıydı. Önümüzdeki seçim döneminde ise ana belirleyicinin para politikasından ziyade maliye politikası olacağını düşünüyoruz. Faiz kararlarından çok bütçe politikaları, kamu harcamaları, vergi düzenlemeleri ve sektörel destek paketleri ekonomik görünüm üzerinde daha belirleyici hâle gelebilir.