Eurobondlar ve Türkiye'nin CDS süreci: Bu hafta neler oldu?

Yılbaşından bu yana yurt dışı piyasa 17 eurobond ihracını karşıladı. 4 ihraç Hazine ve Maliye Bakanlığı tarafından, 10 ihraç bankalar tarafından ve 3 ihraç da özel sektör tarafından yapıldı. (HMB’nin dört ihracının ikisi EUR bazlı piyasada karşılandı.) 

Şu an piyasada ise Şekerbank’ın sermaye benzeri (AT1), Vestel’in 5 yıllık senior unsecured (5NC2) ve Türk Telekom’un da senior unsecured ihraçları beklemekte. 2023 yıl sonunda Morgan Stanley’nin çıkardığı raporda da 2024 yılı Türkiye’nin yurt dışı borçlanma hacminin en yüksek olacağı yıl olarak yazılmıştı.

İhraçların bu kadar yoğun olması neden kaynaklanıyor? 

Aslında tek bir neden söyleyebiliriz: Türkiye’nin eski ekonomi politikalarına geri dönmesi. 

Bunun etkisiyle hem yurt dışında hem de yurt içindeki göstergelerimiz iyileşme sürecine girdi. Risk primimiz bu süreç içerisinde 800’lü seviyelerden 500 baz puan düşerek 300’ün altına geriledi. TCMB’nin 1 haftalık repo faizi %8.50’den %50.00 seviyesine artış gösterdi. Enflasyon patikası geçmiş yıllara nazaran daha öngörülebilir olmaya başladı. Hazine ve Maliye Bankanı Mehmet Şimşek ve TCMB Başkanı Fatih Karahan düzelen bu projeksiyonda yurt dışı yatırımcılar ile daha fazla ve verimli toplantılar yapmaya başladı. Kısacası daha yurt dışı ile daha fazla iletişim kurarak ortodoks ekonomi politikaları uygulanmaya başlandığı anlatıldı. Toplantıların verimli geçtiğini bankaların pozisyonlanmasından anlayabiliriz. JPMorgan, Türkiye’nin 10 yıllık TL cinsi tahvil ağırlığını arttığını açıkladı.

Bu süreçte sadece Türkiye’nin uyguladığı politikalar ile değil, yurt dışında oluşan pozitif fiyatlama da rüzgarı arkamıza almamıza sağladı. ABD’de finansal koşulların daraldığını gördük. ABD 10 yıllık tahvil faizi Ekim 2023’te 122 baz puan düşerek %3,78 seviyesine geldi. Tabii gerileme ile sadece Türkiye pozitif etkilenmedi, diğer gelişmekte olan ülkeler de bu düşüşten yararlandı. 

Bu süreç içerisinde de Türkiye’nin risk primi diğer gelişmekte olan ülkelerin risk primi seviyelerine yaklaştı. Bu fark 2022’nin ortasında 500 baz puan iken şimdi ise 120’nin altına gerileme gösterdi. (Yukarıdaki grafikte Türkiye’nin 5 yıllık CDS ile 22 adet gelişmekte olan ülkenin risk primlerinin ortalamasını görüyorsunuz.)

Eurobond özelinde ne gibi fiyatlamalar görüyoruz? 

Yukarıdaki grafikte yer alan vadeye göre, getiri açısından Türkiye’ye en yakın konumda Brezilya ve Güney Afrika’yı görüyoruz. İki ülkeyle aramızdaki spread giderek daralmış. 

Bu hafta hem yurt dışı hem de yurt içinde önemli gelişmeler yaşanmaya devam etti. Reuters’ın gri liste haberi haricinde; Bloomberg’e göre bu hafta ekonomi yönetimi swap kanallarının yeniden açılması üzerine birtakım çalışmalar başlatırken, TCMB'nin bankalara uyguladığı menkul kıymet tesisi uygulaması kaldırıldı. 

İyi gelişmeler yaşandıkça piyasada karşılığını net bir şekilde görüyoruz. Enflasyon patikasında da bir miktar iyileşme yaşadığımızda yurt içi yerleşiklerin tutumuyla da varlık fiyatlamaları daha sağlıklı bir piyasayı göreceğiz.

Yukarıda Türkiye eurobond verim eğrisini CDS basis’e göre görmektesiniz. Kabaca eurobondların CDS’e göre ucuz mu yoksa pahalı mı olduğunu görüyorsunuz. Kısa ve orta tarafın, uzak tarafa göre daha pahalı olduğunu görüyoruz. 

İlerleyen süreçte nasıl bir performans izleyebiliriz? 

Öncelikle eurobondlar USD ya da EUR bazlı olduğu için bizi yurt dışı tahvil fiyatlamaları doğrudan etkilemektedir. Yurt içi tarafta oluşan negatif ya da pozitif haber akışı da ek olarak fiyatlanmaya yansımaktadır. 

Önümüzde veri bazlı ilerlemek isteyen ABD Merkez Bankası (Fed) var. Mevcut swap piyasasındaki fiyatlamalara göre 2024 yılı içerisinde toplamda 2 adet faiz indirimi karşımıza çıkıyor. 

Bu süreç içerisinde ilerlediğimizde, Fed'in faiz indirimi süreci başladığında ABD tahvil faizleri tarafında dengelenme göreceğiz. Kısa taraflı tahvil faizlerinin aşağıya gelmesi, orta ve uzak tarafında yukarı doğru genişleyeceği bir döneme gireceğiz. FX faizlerinin yukarı doğru genişlemesi, fx'lere bağlı olan tahviller ile kıymetleri negatif etkiler. Ancak bu süreçte yurt içinde normal politikalara devam edilmesi ve yurt dışı yerleşiklerin varlıklarda ağırlığının artırması, yurt dışı fiyatlamaları nötr durumda tutabilir. 

• Yatırımcı bu süreçte nasıl bir yol izleyebilir? Kısa taraflı eurobondlar yerli talebinden dolayı pahalı işlem görmekte, uzun tarafta risk priminden dolayı bir miktar ucuz gözükmekte. Yatırımcılar oynaklıktan fazla etkilenmemek adına risklerini orta ve uzak taraftaki kıymetlerde yayabilirler.

_{Görüşler yazara ait olup Exante'nin editoryal görüşlerini yansıtmayabilir. Yatırım tavsiyesi değildir.}